Прогноз "Стабильный" отражает наши ожидания того, что сильные внешнеэкономические показатели и низкий уровень госдолга позволят Российской Федерации абсорбировать бюджетные риски и риски финансовой нестабильности, обусловленные снижением цен на нефть, влиянием пандемии коронавируса и возможным введением дополнительных санкций со стороны иностранных правительств.

Негативный сценарий

Мы можем предпринять негативное рейтинговое действие в случае, если введение значительно более жестких санкций иностранных правительств в отношении России приведет к существенному оттоку капитала и росту рисков финансовой нестабильности. Кроме того, мы можем предпринять негативное рейтинговое действие вследствие значительного ухудшения бюджетных показателей российского правительства, например в случае более длительного ослабления бюджетной конструкции или реализации условных обязательств в государственных корпоративном или финансовом секторах.

Позитивный сценарий

В отсутствие дополнительных внешних факторов стресса мы можем предпринять позитивное рейтинговое действие в отношении Российской Федерации, если темпы роста ВВП на душу населения повысятся, например в результате мер правительства по стимулированию экономического роста. Более быстрое аккумулирование бюджетных резервов, смягчающее давление со стороны волатильных, зависящих от сырьевых ресурсов доходов, а также эффективные меры, приводящие к снижению долгосрочного давления на бюджет со стороны пенсионных расходов, связанных со старением населения, также могут привести к позитивному рейтинговому действию.

Обоснование

Позитивное влияние на рейтинги Российской Федерации оказывают ее приверженность проведению консервативной макроэкономической политики, сильная позиция экономики как внешнего нетто-кредитора, низкий уровень государственного долга и достаточно высокий уровень гибкости денежно-кредитной политики. Вместе с тем негативными рейтинговыми факторами, по нашему мнению, являются структурные слабости российской экономики, которая остается зависимой от доходов, связанных с экспортом нефти и газа, а также значительные ограничения в институциональной и регулятивной сфере. Уровень рейтингов также ограничен в связи с геополитической напряженностью и международными санкциями, которые могут оказывать сдерживающее влияние на долгосрочные перспективы экономического роста.

Институциональная система и экономика: восстановление экономики в 2021 г. должно позволить во многом компенсировать экономический спад в 2020 г.

Мы ожидаем, что экономический рост в 2021 г. составит почти 3% в результате смягчения ограничительных мер в России и восстановления мировой экономики.

Новая волна пандемии COVID-19 в России и во всем мире представляет собой риск для экономики.

Наш базовый сценарий предполагает возможность лишь умеренных новых санкций со стороны США и в целом контролируемые макроэкономические последствия их введения.

В прошлом году российская экономика оказалась под ударом целой совокупности синхронизированных стрессовых ситуаций, включая снижение цен на нефть, сокращение нефтедобычи в соответствии с соглашением ОПЕК+ и негативное влияние пандемии COVID-19. Тем не менее, по нашим оценкам, сокращение ВВП России составило лишь 3,5% в 2020 г., что значительно ниже показателей экономического спада развитых и ряда развивающихся стран. Это обусловлено более избирательным характером ограничительных мер в период пандемии в России и лишь ограниченным использованием общенациональных локдаунов в прошлом году. Кроме того, это объясняется структурой российской экономики, в частности более значительным размером государственного сектора, а также меньшими долями подверженных влиянию пандемии секторов услуг (около 55%) и предприятий малого и среднего бизнеса (МСБ; около 20%) в ВВП. Несмотря на менее значительный, чем в странах с развитой экономикой, объем антикризисной поддержки, фискальные, денежно-кредитные и регулирующие меры также смягчили экономические последствия пандемии. Наконец, в отличие от ситуации в небольших странах, распространение пандемии в России было неравномерным: небольшие города и отдаленные регионы были затронуты пандемией не сразу, что позволило им лучше ориентироваться в ситуации и выбирать оптимальные ограничительные меры.

Мы полагаем, что в результате ослабления внутренних ограничений экономической активности и ожидаемого увеличения нефтедобычи на фоне восстановления мировой экономики и цен на нефть рост экономики России составит 2,9% в 2021 г. и 2,7% в 2022 г. и приблизится к показателям роста на уровне около 2,0% ВВП в дальнейшем. При таких темпах восстановления реальный ВВП России вернется к уровням 2019 г. к началу 2022 г.

Степень неопределенности этих прогнозов выше, чем обычно. Россия, как и другие регионы, столкнулась с новой волной пандемии, когда число новых случаев заражения в сутки в январе превысило пик, отмечавшийся в мае, в 2,5 раза. Несмотря на отсутствие в настоящее время планов правительства в отношении введения общенациональных ограничений, рост числа заражений и ужесточение ограничительных мер на локальном уровне могут ослабить прогнозируемое восстановление экономики. В некоторой степени эти риски смягчаются массовой вакцинацией российской вакциной, начавшейся в первых числах декабря. Несмотря на то, что вопросы относительно достаточности мощностей по производству и распространению российской вакцины сохраняются, вакцинация уже доступна в крупных городах России для большинства групп населения.

Другие факторы, осложняющие наш экономический прогноз, носят внешний характер и в основном связаны с развитием пандемии в мире в целом. Хотя разработка ряда вакцин внушает оптимизм, производственные и логистические ограничения могут отсрочить повсеместную эффективную иммунизацию. В случае реализации неблагоприятного сценария ограничительные меры в странах с развитой экономикой могут оказаться более длительными и жесткими. Это может отсрочить восстановление мировой экономики и оказать давление на сырьевые рынки, что окажет негативное влияние на экономические показатели России.

Рост геополитической напряженности между Россией и США остается еще одним фактором риска. С конца 2019 г. Конгрессом США был предложен ряд законопроектов, которые предполагают введение дополнительных ограничений в отношении суверенного долга, финансовых организаций и энергетических проектов России. Поддержка этих законопроектов со стороны обеих партий в Конгрессе позволяет предположить, что новая администрация США может реализовать некоторые из этих инициатив. Это особенно актуально в свете недавних предполагаемых кибератак российских хакеров на правительственные учреждения США. Возможные новые санкции будут дополнением к санкциям, введенным в последние годы и затронувшим, помимо прочего, первичный рынок суверенных долговых обязательств российского правительства, номинированных в иностранной валюте, а также проект строительства газопровода "Северный поток-2" (см. статью "Какое влияние, по мнению S&P Global Ratings, окажут новые санкции со стороны США на суверенный долг Российской Федерации", опубликованную 5 августа 2019 г. на портале RatingsDirect).

Формат и сроки принятия этих законодательных инициатив остаются неопределенными, поскольку они зависят от внешней политики России и политической ситуации в США, которые сложно предсказать. В то же время мы принимаем во внимание факторы, которые могут снизить вероятность более жестких сценариев. Учитывая вероятные попытки улучшить отношения с традиционными союзниками, в первую очередь со странами ЕС, администрация США, возможно, будет избегать мер, которые могут иметь негативные последствия для европейской экономики. В этом контексте введение более жестких санкций в отношении энергетического сектора России или государственных банков, финансирующих международную торговлю энергоресурсами с Европой, может быть затруднено.

Одним из основных допущений нашего базового сценария остается предположение о том, что российская экономика и финансовая система смогут справиться со стрессовыми ситуациями, обусловленными умеренным ужесточением санкций (например, в отношении первичного суверенного долга, номинированного в рублях, либо отдельных компаний или финансовых институтов, не имеющих системной значимости). Наше мнение подкрепляется повышением устойчивости России к стрессовым ситуациям, продемонстрированным в 2020 г. и в периоды предыдущих кризисов. Это обусловлено макроэкономическими реформами, включающими введение консервативной бюджетной конструкции, а также режимов гибкого обменного курса и таргетирования инфляции. В сочетании с достаточными фискальными и международными резервами действующая конструкция макроэкономической политики предоставляет правительству значительные возможности для маневра в неблагоприятных условиях.

Учитывая вышесказанное, мы ожидаем, что текущая макроэкономическая политика будет в определенной степени продолжена в ближайшие несколько лет. В долгосрочной же перспективе предсказуемость курса экономической политики может быть ограничена вследствие высокого уровня централизации институциональной системы. Конституционная реформа, вступившая в силу в июле 2020 г., на наш взгляд, предполагает дальнейшее ослабление системы сдержек и противовесов, что отчасти было продемонстрировано ограниченным публичным обсуждением конституционных поправок, равно как и скоростью, с которой эти поправки были одобрены парламентом. В результате принятых изменений были сняты ограничения относительно сроков пребывания в должности для Владимира Путина, что юридически позволяет ему баллотироваться на пост президента еще дважды после окончания его текущих полномочий в 2024 г. Это несколько повышает предсказуемость перехода власти в краткосрочной перспективе, однако не снижает степень неопределенности относительно механизма передачи власти в тот момент, когда президент Путин покинет свой пост.

С нашей точки зрения, побочным следствием концентрации власти стало расширение влияния и рост государственного сектора. Это снижает уровень конкуренции, что наряду с неблагоприятными демографическими тенденциями ограничивает темпы долгосрочного экономического роста. Несмотря на то что ускорение роста является одной из главных целей государственной политики, темпы роста ВВП России на душу населения по-прежнему ниже среднемирового уровня и уровня некоторых стран с сопоставимым экономическим развитием. Это частично объясняется лишь умеренным прогрессом в решении таких институциональных проблем, как недостаточная независимость судебной системы и избирательность правоприменения. Наше мнение подкрепляется ограниченной эффективностью проводимых ранее и схожих по целям реформ, включая те, что были предложены в 2012 г., в начале предыдущего президентского срока.

Финансовая гибкость и финансовые показатели: антикризисные меры не привели к снижению бюджетных и международных резервов

После увеличения дефицита бюджета на 2020-2021 гг. правительство планирует достичь в целом сбалансированных показателей бюджета в среднесрочной перспективе.

Мы ожидаем, что бюджетные и внешнеэкономические показатели Российской Федерации останутся очень сильными.

Центральный банк Российской Федерации (далее — Банк России) сохранит контроль над инфляцией и обеспечит финансовую стабильность, в том числе в условиях волатильности рынков.

Несмотря на значительные бюджетные резервы, меры российского правительства, направленные на сдерживание последствий пандемии COVID-19, изначально были ограничены строгой бюджетной конструкцией. Нацеленное на снижение воздействия волатильности цен на нефть, действующее бюджетное правило оказалось в меньшей степени готовым к смягчению стресса для ненефтегазовой экономики и бюджетных доходов. Это обусловлено тем, что бюджетное правило ограничивает расходы федерального бюджета суммой базовых нефтегазовых доходов (рассчитанных исходя из консервативной базовой цены на нефть в 40 долл. / барр.; цена 2017 г., подлежащая ежегодной корректировке на 2%) и прогнозируемых ненефтегазовых доходов, не оставляя возможностей для экстренного наращивания бюджетных расходов. Более того, начиная с 2021 г. соблюдение бюджетного правила предполагало бы проциклическое сокращение расходов в свете сокращения объемов добычи и экспорта нефти в рамках соглашения OПЕК+, что снизило бы прогнозируемые нефтегазовые доходы и, как следствие, сократило предельный объем расходов бюджета.

В связи с этим правительство смягчило бюджетное правило в 2020-2021 гг. В частности, в 2020 г. правительство увеличило расходы на антикризисные программы до уровня выше предусмотренного бюджетным правилом, профинансировав их за счет дополнительных заимствований, а также запланировало расходную часть бюджета на 2021 г. в соответствии с допущениями относительно объема добычи нефти, не отражающими временные сокращения нефтедобычи в соответствии с соглашением ОПЕК+. Таким образом, положение об аккумулировании дополнительных нефтегазовых доходов (доходов при цене на нефть выше базового уровня) в Фонде национального благосостояния (ФНБ), лежащее в основе бюджетного правила, остается неизменным. На наш взгляд, это, скорее всего, сохранит доверие к существующей консервативной бюджетной конструкции, которая позволила правительству смягчить зависимость бюджета и экономики от колебаний цен на нефть.

Мы прогнозируем исполнение федерального бюджета с дефицитом в размере около 5% ВВП в 2020 г., что является сравнительно невысоким уровнем, учитывая значительное одновременное сокращение нефтегазовых и ненефтегазовых доходов, а также необходимость увеличить расходы бюджета в целях поддержки экономики. Это связано с более благоприятной динамикой макроэкономических показателей и обесценением рубля, частично компенсировавшим падение нефтегазовых доходов, номинированных в долларах. Кроме того, сыграл роль сравнительно ограниченный объем прямых мер бюджетной поддержки (чуть выше 2,5% ВВП в соответствии с нашей оценкой). Учитывая планы правительства по постепенному свертыванию мер бюджетного стимулирования начиная с 2021 г. и ожидаемое возобновление роста ВВП, мы прогнозируем, что дефицит бюджета расширенного правительства, вероятнее всего, стабилизируется на невысоком уровне 1% или чуть ниже начиная с 2022 г. Наши прогнозы опираются на допущения относительно того, что цены на нефть марки Brent будут в среднем составлять 50 долл. / барр. в 2021-2022 гг. и 55 долл. / барр. начиная с 2023 г. (см. статью "S&P Global Ratings пересматривает допущения в отношении цен на нефть и газ", опубликованную 16 сентября 2020 г.). Кроме того, в наших прогнозах учитываются дивиденды, которые Банк России перечислил правительству после продажи акций Сбербанка, недавние предложения в области налогообложения (в том числе повышение налоговой нагрузки на сырьевой сектор), а также возврат к бюджетному правилу, действовавшему до начала пандемии, в 2022 г.

Несмотря на значительные потребности в заимствованиях (нетто) на уровне 4,5% ВВП в 2020 г., на исполнении планов по финансированию дефицита благоприятно сказались большой объем ликвидности российского банковского сектора и сохраняющийся спрос со стороны нерезидентов, на долю которых в настоящее время приходится около 24% долговых обязательств правительства, номинированных в национальной валюте. Принимая во внимание меньший объем потребностей в заимствованиях в 2021 г. (около 2,7% ВВП), мы оцениваем риски, связанные с финансированием бюджетного дефицита, как невысокие. В целом мы считаем способность правительства финансировать дефицит за счет заимствований главным образом в национальной валюте позитивным кредитным фактором.

Ослабление бюджетных показателей в 2020-2021 гг. не приведет к значительному росту долговой нагрузки Российской Федерации. По нашим прогнозам, долг расширенного правительства за вычетом ликвидных финансовых активов (ликвидных активов ФНБ и средств на счетах в казначействе и размещенных на банковских депозитах) по-прежнему будет составлять менее 12% ВВП до конца 2024 г., что мы считаем невысоким уровнем. Наши оценки также учитывают долговые обязательства ряда организаций, имеющих тесные связи с государством, таких как Государственная корпорация развития "ВЭБ.РФ", а также институтов, служащих инструментом финансового оздоровления банков.

Российская экономика поддерживает сильную позицию внешнего нетто-кредитора, при этом объем ликвидных внешних активов превышает объем внешнего долга примерно на 80% платежей по счету текущих операций (СТО). В сочетании с гибким обменным курсом это обеспечивает значительный буфер, снижающий риски ослабления платежного баланса. Совокупный внешний долг Российской Федерации (около 20% ВВП) почти на 40% ниже уровня, отмечавшегося в 2014 г., когда также произошло резкое снижение цен на нефть.

В прошлом году СТО остался профицитным поскольку снижение поступлений от экспорта компенсировалось сокращением импорта на фоне обесценения национальной валюты, ослабления внутреннего спроса и снижением зарубежных поездок, а также снижением оттока по счету инвестиционных доходов. Мы полагаем, что после 2020 г. динамика показателей СТО будет поддерживаться ожидаемым восстановлением цен на нефть.

В отличие от прошлых стрессовых ситуаций финансовый счет платежного баланса Российской Федерации продемонстрировал устойчивость к ухудшению настроений на глобальных рынках: на пике волатильности мировых финансовых рынков в марте 2020 г. и в период роста геополитической неопределенности во втором полугодии отток портфельных инвестиций был лишь ограниченным. Кроме того, мы не наблюдали значительной конвертации рублевых сбережений и депозитов населения в иностранную валюту. На наш взгляд, это свидетельствует о сильных макроэкономических показателях Российской Федерации, а также о повышении доверия к политике таргетирования инфляции, проводимой Банком России.

В дальнейшем на финансовый счет платежного баланса Российской Федерации будет влиять ряд факторов, в том числе разница в процентных ставках и восприятие рисков инвесторами на развивающихся рынках в целом и в России в частности, которые, в свою очередь, зависят от прогноза развития ситуации с санкциями. Мы ожидаем, что российский рынок государственного долга в национальной валюте по-прежнему будет привлекателен для нерезидентов. В то же время частный сектор, вероятнее всего, продолжит укреплять свою позицию нетто-кредитора на фоне относительно ограниченных инвестиционных возможностей внутри страны.

Для смягчения негативных последствий пандемии COVID-19 Банк России принял ряд мер, в частности регулятор несколько раз снижал ключевую ставку и предоставлял ликвидность банкам. Вместе с тем мы считаем, что период смягчения денежно-кредитной политики подошел к концу и регулятор сохранит ключевую ставку на текущем уровне — 4,25% в 2021 г. Инфляция ускорилась во второй половине 2020 г. и превысила целевой уровень (4%) в последние два месяца 2020 г., что было обусловлено восстановлением потребительского спроса на фоне роста бюджетных расходов, отложенным влиянием ослабления рубля на внутренние цены, а также эффектом низкой базы. Тем не менее мы считаем это временным явлением и ожидаем снижения индекса потребительских цен с пиковых значений в первом квартале 2021 г. до целевого уровня, установленного Банком России, на фоне укрепления рубля и все еще слабого спроса.

В последние несколько лет Банк России укреплял стабильность банковского сектора, что позволило финансовым институтам вступить в рецессию с более сильными показателями, чем в прошлые периоды экономического спада. Банки неизбежно пострадают от снижения качества активов, вызванного пандемией, особенно после прекращения мер поддержки экономики и временных регуляторных послаблений. Несмотря на сохраняющиеся риски ухудшения ситуации, мы полагаем, что накопленные запасы капитала и ликвидности позволят банкам снизить испытываемое ими давление (см. статью "Оценка отраслевых и страновых рисков банковского сектора: Российская Федерация", опубликованную 16 ноября 2020 г.).